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金融:短期影响中性偏正面

发布时间:2019-10-09 15:20:04

金融:短期影响中性偏正面 201 -12- 1 类别: 机构: 研究员:

[摘要]

投资要点:

全国政府性债务总额符合预期,但是地方政府债务增长过快。截至201 年6月底,中央和地方政府性债务总额 0.27万亿元,其中地方政府性债务总额17.89万亿元,符合市场判断的15-20万亿元的中枢水平。2012年底全国政府性债务总额占GDP之比为 9.4%,低于国际上60%的标准参考值,因此从总量上看目前政府债务规模风险可控。但是地方政府债务增长仍然过快。2010年末地方政府直接承担偿债责任的有6.71万亿,201 年6月末为10.9万亿,两年半时间增长62.4%;2010年底地方政府“或有债务”(履行担保责任+承担一定救助责任的债务)为4万亿,201 年6月底是7万亿,增长75%;201 年6月地方政府债务(直接+或有债务)是17.9万亿,比2010年底(10.7万亿)增长67. %。

虽然银行贷款在地方政府性债务中占比明显下降,但银行地方政府债务的风险敞口仍然较大。201 年6月末,地方政府性债务中,银行贷款10.1万亿元,占比56.5%,和2010年末相比下降22.5个百分点。银行贷款在地方政府性债务中占比下降的同时,地方政府债务融资呈现多元化趋势,债券发行、信托等占比提升,201 年6月末,债券发行占比为10. %,信托等其他融资方式占比为 .2%,分别比2010年末提高 .2个百分点和19. 个百分点。如果考虑到银行持有的债券资产、信托受益权中也存在较大部分的地方政府债务,因此虽然银行持有的资产类别有所变化,风险存在部分释放,但是实际上银行资产类别中关于地方政府债务的风险敞口仍然较大,假设按照40%的比重进行简单推算,地方政府债务中涉及到银行资产的比重将增加至74%。

地方政府债务审计结果对板块短期的影响中性偏正面,中期需关注地方政府的偿债能力。目前银行板块的PB为0.9 倍,这隐含着不良提升将侵蚀到银行净资产的判断;实际上,我们曾经在《不良之虑》的专题报告中测算显示,仅有当不良率超过6. %,银行才需要动用超额拨备来覆盖不良,进而可能侵蚀到银行的净资产;而债务审计结果显示,截至2012年底,全国政府负有偿还责任债务(除去应付未付款)的逾期债务率为1.01%,政府负有担保责任的债务、可能承担一定救助责任的债务的逾期债务率分别为1.61%和1.97%,如果按照201 年中期地方政府债务中银行贷款占比56.5%来测算,违约率均低于6. %的警戒线,因此我们认为债务审计结果对板块短期的影响中性偏正面。实际上,我们在年度投资策略中曾经提及板块可能的催化剂之一就是“地方政府债务彻底清查结束,规模符合或者低于市场预期”。中期来看,不管地方政府债务规模和逾期率的静态数据如何,我们需要关注未来的偿债能力,比如发行地方债,利用股权融资拓宽地方政府融资渠道,建立规范的政府举债融资机制,以及存量资产的证券化、债务监管的管理机制等信号。

板块投资策略:目前地方政府债务总量基本符合市场预期,对银行板块短期的影响中性偏正面。由于地方政府债务仅是银行面临的其中一个风险点,中期来看,(1)银行业不良将继续反弹,行业景气度下行;(2)货币政策维持中性,注重盘活存量,减少货币信用创造;( )完善金融市场体系,健全多层次资本市场体系,实质是提高直接融资比重,推进金融脱媒化进程;(4)互联网金融侵蚀银行资产端业务,加大信用风险和流动性风险传导;(5)行业监管越趋规范,但政策出台的节奏以及不确定性使得板块缺乏趋势性机会。因此结合行业所面临的冲击以及基本面情形,维持板块“中性”评级。

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