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经济复苏需要合理的利率水平

发布时间:2019-10-20 09:45:17

经济复苏需要合理的利率水平

最近全球央行轮番上阵宣布量化宽松或者降息,或者如瑞士央行那样直接对汇率水平进行调控。一时间除了美联储之外的主要经济体似乎都在直接或间接的制造货币贬值,欧洲和日本这两个重要的经济体正引领全球风潮争先恐后的向消灭正利率的水平迈进。但一直以来不少专家和学者都对此忧心忡忡,比如去年辞世的前诺奖得主麦金农就认为过度的宽松不但没有起到预期的刺激总需求的效果,人为把利率水平推向超低水平反而扭曲了金融体系正常的功能发挥,制约企业中短期的投资意欲,对经济恢复不利。BIS原首席经济学家怀特很早就指出调低利率的行为效果越来越差,勉为其难的把市场利率压低到自然利率水平以下会带来深刻的经济不均衡。但他们没有想到的是,其后全球央行的主流意见反而变成了既然低利率效果不好那么就量化宽松。

而在量化宽松还起作用的环境里,利率水平被央行无限的压低,短期利率为零甚至为负,这种环境恰恰对商业银行的贷款意欲不利。很多意见都默认降息对企业特别是融资条件不利的中小企业有利,但现实里银行积极对中小企业融资的前提条件恰恰是一定水平的利差。因为此类贷款不仅意味着高风险还有高成本,在短期利率为零的世界里,银行必然会减少对中小企业的融资规模。因为对于银行而言,增加对中小企业的融资规模不仅仅是政治压力,更多需要考虑商业利益成立的前提,不然这种融资增长必然建立在财政担保上,而那意味着纳税人的财富转移。而现在我们都知道一个有活力的经济环境,活跃的中小企业活动不可或缺,它不仅是经济扩张的体现,也通过创造就业进一步刺激经济扩张。麦金农在逝世前一年曾撰文主张美英日欧等发达经济体的经济复苏实际上需要的是稳健而温和的利率上扬。

目前日本央行为压抑长期利率水平,其国债购入步伐是日本财政赤字的两倍,日元如果进一步走弱,引发日元资产的风险溢价迅速上扬的话,将对日本国债收益率带来巨大压力,日本届时将面对并非所愿的通胀。因此怀特认为黑田领导下的日本央行与其说是克鲁格曼等人评价的那样勇敢,倒不如说是鲁莽无谋。而且这种政策完全起不到预期的作用,日元贬值对促进企业加大国内投资和增加出口都没有见效,中小企业反而因为日元贬值必须面对成本上扬的压力。受惠于日元贬值的大企业业绩倒是增长了,但良好的财务状况没有转化为增加国内投资的动力,显然他们对安倍是否真的推出能改变日本经济结构的改革措施并没有信心。

日本央行观察家第一人加藤出也在其最近的报告里引用了怀特的观点表示:日本央行的扩张性政策完全不必要。其支持怀特观点的一个重要依据也是笔者长期在日本的生活体验:这些年来日本劳动人口创造的人均GDP实际上远远超过美国,但日本企业不断提升劳动生产率的努力被国内日益严重的高龄化给抵消了。这就是为什么日本经济长期停滞不前,但没有如悲观论者们预言的那样崩溃。这实际上也说明再通胀论者们主张的通缩螺旋并不存在,实际上真要发生这种螺旋日本经济必然是加速衰退,但这没有发生。

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